日本经济复苏之路面临内生动力不足难题

2023-08-31 16:44:57 来源：期货日报网小 中

高通胀导致日本经济增长严重受阻

日本经济短中期面临的挑战主要来源于俄乌冲突的影响。2022年2月，俄乌冲突爆发，带动全球经济增速较IMF等机构在2022年年初预期显著回落。同时，俄乌冲突引发的供应链破坏，带动了大宗商品价格全线暴涨，这也成为日本经济遭受冲击的主要来源。

(相关资料图)

大宗商品通胀对日本经济的冲击主要体现在贸易条件恶化、消费需求低迷、企业利润受阻三个方面。

首先是贸易条件恶化。作为全球贸易链上的生产国，日本和其他生产国一样面临了上游大宗商品涨价严重但下游制成品提价困难的局面，而日本自然资源的匮乏加重了这一问题。尤其是在能源方面，日本能源结构以石油、天然气、煤炭为主，且这些石化燃料几乎全部依赖进口，加上原本发电占比较高的核能在福岛核泄露事故之后供应量断崖式下跌，日本能源对外依存度在2021年达到86.7%。

进口端大宗商品尤其能源价格暴涨引发了贸易条件的恶化。2021年年中开始，受疫情和供应链问题影响，日本贸易差额便由正转负，而俄乌冲突引发的贸易条件恶化导致了贸易逆差的扩大。日本贸易逆差自2022年5月开始屡次刷新历史极值，至2023年1月达到历史最高的3.5万亿日元。贸易逆差的不断扩大，加上日本维持YCC引发的与美国利差拉大造成的资金流出，共同造就了日元在2022年至今的贬值，这也反向加重了日本输入型通胀的问题。

其次是消费需求低迷。输入型通胀的到来，引发日本消费者物价水平普遍上涨，居民消费严重受损。从数据上看，2022年年底至2023年年初，日本CPI与核心CPI双双突破4%，而截至2023年7月两者仍维持在3%以上。

最后是企业利润受阻。对于企业而言，虽然上游大宗商品价格暴涨，但向下游转嫁成本却并不容易，这一困境是多数生产国企业在过去几年面临的问题。而相比之下，日本消费和物价水平的常年低迷加重了这一问题的存在。从物价表现来看，日本PPI与CPI的剪刀差在2022年持续维持在6%以上，直到2023年大宗商品价格回落才有所缓解。

在此之中，日本中小企业面临的利润受损情况更为严峻。相较于大型企业在供应链方面的灵活性和市场层面的议价权，日本中小企业则要承受上下游两端的挤压。对此，反映销售价格与采购价格之差的交易条件指数能很好地体现这一问题。根据日本《中小企业白皮书》，俄乌冲突爆发以来日本大企业与中小企业的交易条件指数均迎来大幅下滑，而其中日本中小企业交易条件较大企业更为严峻。

高通胀对贸易条件、消费需求、企业利润方面的影响也反映到了日本经济增长上。2022年，日本GDP名义和实际同比增长分别录得1.3%和1%，双双低于2021年超过2%的增速水平，这也导致日本实际GDP总量迟迟未能恢复到疫情前水平。

总量方面，以2019年一季度不变价GDP为基点，可以看到，俄乌冲突打断了日本GDP高速修复的进程，导致2023年二季度的不变价GDP总量仍低于疫情前水平。GDP的拉动因素当中，政府消费即政府的补贴和转移支付在俄乌冲突后延续了高增长态势，这也带动了私人消费在疫情及俄乌冲突爆发后的显著增长，私人企业设备投资在俄乌冲突后也迎来增长，而私人住宅投资及公共投资则持续低迷，对GDP的修复形成拖累。

核心产业的出口优势正在面临挑战

除去全球大宗商品价格带来的短期经济影响外，日本经济常年不振也有着更为深刻的人口年龄、经济结构和产业竞争等内生性问题。

首先，人口老龄化带来了消费需求的常年低迷。

个人消费历来都是日本GDP的关键组成，通常占据60%比例甚至更高。从数据上看，日本的家庭消费水平近4个月下降只是表象，实际上自2000年有数据统计以来，家庭实际消费经常落在负值区间。

日本的消费疲软背后有深层次的社会经济原因。首先，人口减少和老龄化问题对日本社会影响深远。日本在1950年的老年人口比例不足5%，而这一数据在2020年已经提升至28.8%，即日本已深陷超老龄化的危机中。老年人往往展现出较为保守的消费心态，偏向于储蓄而非消费，从而对内需驱动的日本经济形成了制约。同时，劳动力的短缺也在压迫着消费市场。政府的高债务也令民众忧虑。为应对与老龄化相关的社会福利支出，政府债务持续增加。民众担心未来可能的税收增加或福利削减，进一步压抑了消费意愿。

其次，日本经济的发展缓慢抑制了非政府投资需求。

自20世纪90年代日本泡沫经济破裂以后，其经济状况持续低迷，2008年的全球金融危机更是加重了这一困境。安倍晋三上台后实施的超宽松货币政策也未能达到预期，使得日本经济增速在国际间仍显落后。因此日本许多流动资金投资的方向，并未流入国内实体经济，而是转向了日本股市等金融资产以及海外市场。

微观层面，日本长时间的消费需求疲软，使得企业难以实现预期的盈利，从而减少了国内投资的意愿。同时，日本实行的质化量化宽松和负利率政策进一步加剧了企业向海外投资的趋势，低资金成本下，许多日本企业为了降低成本和寻找更大的市场潜力，选择将生产线迁移到国外。

投资需求受限明显地导致了日本经济增长缓慢，进而可能深化衰退。此外，企业在技术和研发上的投资削减可能引发失业率攀升和社会负担加重，从而触发多重社会问题。最关键的是，投资下降将削弱创新能力，这有可能进一步影响日本在全球的竞争力。

最后，产业竞争优势的下降带来了日本进出口承压。

2021年8月起，日本已经出现连续22个月的贸易逆差。今年6月出现的贸易顺差，主要归功于日元贬值带来的出口增长，以及美国重组产业链带来的订单增长。但到了7月，逆差态势又重新出现。具体来看，日本在半导体、汽车和家电等核心产业的出口优势正面临挑战。同时，在日本开始排放核污染水后，中国、美国和韩国等国家和地区已经决定全部或部分暂停进口日本的水产品，这将对于高度依赖国际贸易的日本食品和水产品行业带来巨大的冲击。此举不仅短期内减少了日本的出口额，更可能使全球消费者对日本食品的信赖产生持久的负面影响。在核污染的恐惧中，重建这种信任将是一个长期而艰难的过程。

综合看来，人口年龄、经济结构和产业竞争等内生性问题，已经深刻影响到了日本经济构成的方方面面，这也将成为短期通胀影响以外的日本经济长期压力的来源。

通胀分化使货币政策面临两难困境

面对高通胀导致的贸易条件恶化、消费需求下滑和中小企业利润压力等问题，理论上日本央行应当与海外其他央行一样开启加息进程，以帮助通胀降温。但实际上，在内生性问题的压力下，日本体现出了分化型的通胀，而货币政策也因此面临两难。

日本通胀面临分化。虽然日本CPI在2022年4月开始一路攀升至4.3%的30年高位，随后回落至当前的3.3%，整体体现出了物价触顶回落的趋势。但从居民消费端来看，汇总了超市等零售商店提供的销售和价格信息、能较好体现居民消费物价的日经CPI指数则自2021年下半年一路上扬，于2023年8月超过了9%，仍未体现出回落形态。因此，虽然CPI已经呈现触顶回落趋势，但更加体现居民消费价格的日经CPI仍处于恶性通胀的状态，这也是日本家庭月消费支出的实际同比始终处于负值区间的主因。

与农产品等基本生活品的价格猛涨相对，服务及住房等项目在疫情前后的价格走势始终表现出了低迷。从2023年7月的CPI分项表现看，日本食品和日用品涨幅在4%—9%，但与人力成本高度相关的教育、住房与租房、其他服务等分项的价格涨幅在0—1%，远远低于3.3%的CPI走势。

服务分项价格稳定的背后，是难以抬升的人员工资。如前所述，人口年龄老龄化带来的消费意愿下滑对日本内需形成长期压力，国内消费的低迷限制了服务业提价的空间。

总的来看，欧美国家所面临的“物价-工资”通胀螺旋并未在日本得以体现，这一方面并未使得日本陷入全面通胀的泥潭，但另一方面也使得货币政策面临两难境地。

正如前面所讲的，更加体现居民消费价格的日经CPI仍处于恶性通胀的状态且仍未迎来拐点，需要央行加息进行控制。但多数服务业和房地产行业显然没有走出通缩状态，日本企业在产业竞争中也处于下风，这些都需要政策持续刺激经济来推动经济走出通缩和提升企业竞争力。在两难的局面下，日本央行在今年年中也仅仅进行了对YCC长端利率控制区间的微调，并没如市场期待进行货币政策正常化转向。

日本选择低成本处理核污水的背后，经济压力可能产生了一定影响。近两年的大宗商品价格抬升为日本带来了贸易条件、消费需求和企业利润方面的压力，而更长期看，消费、投资、进出口持续面临内生性压力。在此背景下，日本货币政策在通胀分化面前进退两难，政府支出承担起了刺激经济的重任，或许正因如此，需要长期消耗人力物力进行的核污水处置方案便成为日本政府避之不及的选择，而牺牲海洋生态及全球公民的长期福祉的低成本方案成为最终结果。（作者单位：中信建投期货）

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